Вариант 10 Алгоритм метода рынка капитала Процесс отбора компании-аналога

Вариант 10
Алгоритм метода рынка капитала. Процесс отбора компании-аналога: принципы, критерии, этапы. Метод сделок (метод продаж) как частный случай метода рынка капитала.
В зависимости от располагаемой информации, характеристик объекта оценки, предмета и условий предполагаемой сделки в рамках сравнительного подхода оценки бизнеса используют метод компании-аналога, метод сделок и метод отраслевых коэффициентов.
Метод рынка капитала, или метод компании-аналога, основан на сформировавшихся на фондовом рынке рыночных ценах акций сходных компаний. Базой для сравнения служит цена за одну обыкновенную (простую) акцию, цена которой меняется в зависимости от величины приобретаемого пакета – контрольного или неконтрольного. Основу метода составляет финансовый анализ оцениваемой компании и сопоставимых компаний. Преимущество данного метода заключается в использовании фактической информации, а не прогнозных данных, которым присуща известная неопределенность [1].
Основные этапы оценки предприятия методом компании-аналога:
изучение рынка и сбор необходимой информации;
подготовка списка аналогичных предприятий;
финансовый анализ и повышение уровня сопоставимости информации;
расчет ценовых мультипликаторов;
выбор величины мультипликатора, которую целесообразно применить к оцениваемой компании;
определение итоговой величины стоимости оцениваемого предприятия;
внесение итоговых корректировок.
Оценка бизнеса методом компании-аналога основана на использовании двух типов информации: рыночной и финансовой.
Рыночная информация включает данные о фактических ценах купли-продажи акций компании, сходной с оцениваемой, а также информацию о количестве акций в обращении. Качество и доступность ценовой информации зависит от уровня развития фондового рынка.
Финансовая информация представлена официальной бухгалтерской и финансовой отчетностью за текущий и предшествующие периоды, а также дополнительными сведениями, перечень которых определяется непосредственно оценщиком в зависимости от конкретных условий оценки.
При применении данного метода важную роль играет подбор аналогичных предприятий для сравнения, среди критериев которого можно выделить:
принадлежность к одной и той же отрасли;
достаточное сходство ассортимента производимой продукции;
примерное равенство объема и качества производимой продукции;
товарную и территориальную диверсификацию;
одинаковые стадии жизненного цикла компаний;
сходные по размеру производственные мощности;
технологическую и техническую оснащенность;
сопоставимые стратегии развития компаний;
примерно одинаковые уровни предпринимательских рисков;
примерно равную степень учета климатических и территориальных особенностей;
сопоставимость по числовым оценкам экономических и финансовых показателей;
сопоставимость предполагаемой сделки (форма сделки, условия финансирования, условия оплаты и т. д.) [1].
Важная часть оценки по методу рынка капитала – анализ финансового положения компании и сопоставление с предприятиями-аналогами. При сравнительном подходе к оценке предприятия используются все традиционные приемы и методы финансового анализа. Система аналитических показателей и критериев сравнения, применяемых при анализе финансового положения компании, зависит от сформулированной собственником цели оценки.
Заключительный этап оценки бизнеса с использованием сравнительного подхода – сведение воедино полученных результатов. Применение различных мультипликаторов после всех необходимых корректировок дает оценщику различные варианты стоимости предприятия. Выбор окончательного результата основан на придании процентного веса каждому подходу. Обычно если активы предприятия незначительны по сравнению с получаемой прибылью, следует полагаться на мультипликатор цена/прибыль (денежный поток); если же прибыль практически отсутствует, то целесообразно основываться на мультипликаторе цена/стоимость активов.
Итоговая величина стоимости, полученная в результате применения всей совокупности ценовых мультипликаторов, должна быть откорректирована в соответствии с конкретными условиями оценки бизнеса.
Наибольшая сложность при применении данного метода заключается в необходимости выбора подходящей компании-аналога. На российском рынке отсутствует достаточная по объему статистика продаж бизнеса для получения необходимой для расчетов информации.
Для некоторых отраслей национальной экономики, в которых объемы информации по сделкам становятся все более распространенными (телекоммуникации, нефтяная промышленность), значение данного метода постепенно повышается. В остальных случаях этот метод может быть использован для проверки достоверности результатов расчетов стоимости бизнеса, полученных с помощью других подходов [1].
В результате оценки компании методом рынка капитала получают стоимость неконтрольного пакета акций с высокой степенью ликвидности. Для получения стоимости контрольного пакета компании, акции которой не продаются на открытом фондовом рынке и финансовая информация по которой широко не представлена, необходимо добавить премию за контроль и вычесть скидку за недостаточную ликвидность.
Метод сделок (продаж) является частным случаем метода рынка капитала. Он заключается в определении стоимости готового бизнеса, или контрольного (мажоритарного) пакета акций компании-аналога. Цена обыкновенных акций принимается по результатам совершенных ранее сделок на фондовом рынке. В основе метода лежит определение соответствующих мультипликаторов на базе финансового анализа и прогнозирования. Финансовый анализ и сопоставление показателей осуществляются так же, как и в методе рынка капитала.
Этапы процесса оценки бизнеса методом сделок совпадают с этапами оценки бизнеса методом рынка капитала. Однако наряду с совпадением этапов оценки, данные методы имеют ряд различий (табл. 1).
Таблица 1
Основные различия методов рынка капитала и сделок [2]
 Различия Особенности
метод рынка капитала метод сделок
Типы исходной ценовой информации Цены на единичные акции предприятий-аналогов Цены продаж контрольных пакетов и предприятий целиком, информация о слияниях и поглощениях предприятий
Время анализируемых сделок Данные о текущих ценах акций Информация о ранее совершенных сделках
Учет элементов контроля Цена одной акции не учитывает элементы контроля Цена контрольного пакета акций или предприятия в целом включает премию за элементы контроля
Результат
оценки Стоимость одной акции или неконтрольного пакета Стоимость контрольного пакета или предприятия в целом
 
Метод сделок применим в случае, когда инвестор намеревается закрыть предприятие или существенно сократить объем производства. Кроме того, его используют при сделках по слиянию и поглощению компаний. В отличие от метода рынка капитала здесь уже учтена премия за контроль.
Как и в методе рынка капитала, при использовании данного метода необходимо вносить поправки к стоимости компании, полученной с помощью мультипликаторов, на неоперационные активы, на избыток (недостаток) собственных средств и страновой риск [1].
Основным фактором, сдерживающим применение в российской практике метода компании-аналога и метода сделок, является отсутствие полной и достоверной ценовой и финансовой информации по отечественным компаниям-аналогам. Однако появление в последние годы фирм, специализирующихся на сборе и анализе подобной информации, а также различных электронных источников – существенный прорыв в данном направлении. Таким образом, дальнейшее развитие оценочной инфраструктуры будет способствовать расширению сферы использования сравнительного подхода.
Понятие и типы ценовых мультипликаторов. Интервальные и моментные мультипликаторы. Метод расчета мультипликаторов.
Характеристика ценовых мультипликаторов. Сравнительный подход – общий способ определения стоимости предприятия или его собственного капитала, в рамках которого применяют один или более методов, основанных на сравнении предполагаемого к продаже предприятия с аналогичными, уже проданными на рынке компаниями.
Сравнительный подход особенно эффективен в случае существования активного рынка сопоставимых объектов собственности. Точность оценки зависит от качества собранных данных, так как применяя данный подход, оценщик должен собрать достоверную информацию о недавних продажах сопоставимых объектов.
Основным инструментом определения рыночной стоимости собственного капитала предприятия с применением сравнительного подхода являются ценовые мультипликаторы.
Ценовой мультипликатор – это коэффициент, показывающий соотношение между рыночной ценой компании или акции и ее финансовыми и экономическими показателями. В качестве таких показателей можно использовать выручку от реализации, прибыль предприятия-аналога, дивидендные выплаты, стоимость активов и др.
Для оценки рассчитывают несколько мультипликаторов по формуле:
М = Ц/ФБ,
где М – оценочный мультипликатор; Ц – цена продажи предприятия-аналога (произведение количества акций и их текущей рыночной стоимостью); ФБ – финансовая база.
В оценочной деятельности используется два типа мультипликаторов – интервальные и моментные. 
Интервальные мультипликаторы в качестве финансовой базы используют показатели, величина которых формируется в течение установленного бухгалтерской отчетностью периода времени. К таким мультипликаторам относятся: цена/прибыль, цена/денежный поток, цена/ дивидендные выплаты, цена/выручка от реализации.
Моментные мультипликаторы используют для расчета информацию о состоянии финансовой базы на конкретную дату. Например, цена/балансовая стоимость, цена/чистая стоимость активов.
Мультипликатор цена/прибыль (Р/Е) выражает связь между рыночной ценой акционерного капитала компании и ее чистой прибылью. Цена обыкновенной акции – числитель, а прибыль после налогообложения (чистая прибыль) – знаменатель. Данный мультипликатор позволяет напрямую оценивать стоимость собственного капитала и показывает, сколько средств готов заплатить инвестор за получаемую компанией прибыль.
В качестве базы для расчета мультипликатора можно использовать не только сумму прибыли за последний год перед датой оценки, но и среднегодовую величину прибыли за последние несколько лет. Оценочный период может быть увеличен или уменьшен в зависимости от имеющейся информации и наличия экстраординарных ситуаций, искажающих основную тенденцию в динамике прибыли.
Рассматриваемый мультипликатор целесообразно применять в большинстве прибыльных компаний со стабильной структурой капитала, которая совместима с отобранными компаниями-аналогами.
Мультипликатор цена/денежный поток (P/CF) чаще всего представляет собой валовой денежный поток (чистый доход плюс суммы начисленной амортизации). Чистый денежный поток не используется, поскольку может оказаться достаточно сложно оценить величину данного показателя для каждой открытой (публичной) компании-аналога.
Мультипликатор P/CF наиболее часто применяется при убыточности либо незначительной величине прибыли, а также несоответствии фактического полезного срока службы основных фондов предприятия периоду амортизации, принятому в финансовом учете. Это возможно в случае, когда стоимость активов незначительна, хотя прослужат они довольно долго.
Мультипликатор цена/дивиденды может рассчитываться как на базе фактически выплаченных дивидендов, так и на основе потенциальных дивидендных выплат. Под потенциальными дивидендами понимаются типичные дивидендные выплаты, рассчитанные по группе сходных предприятий на основе сравнения их фактических дивидендных выплат и чистой прибыли. Возможность применения того или иного мультипликатора данной группы зависит от целей оценки.
Данный мультипликатор на практике используется достаточно редко, так как порядок выплаты дохода инвесторам в открытых и закрытых компаниях существенно различается. В закрытых обществах собственники могут получать денежную выгоду в виде различных выплат, снижения арендной платы и т. д. Мультипликатор целесообразно применять, если дивиденды выплачиваются достаточно стабильно как в аналогах, так и в оцениваемой компании, либо способность компании платить дивиденды может быть спрогнозирована [2].
Мультипликатор цена/выручка от реализации (P/S), или объем реализованной продукции, рассчитывается как отношение цены акции к валовому доходу на одну акцию. Он применяется для однородных отраслей, где инвесторы ожидают, что выручка создаст соответствующие объемы прибыли, или денежного потока.
Особенность применения мультипликатора P/S заключается в том, что оценщик должен обязательно учитывать структуру капитала оцениваемой компании и аналогов. Если соотношение собственных и заемных средств существенно отличается, то оценку лучше проводить на основе рыночной стоимости инвестированного капитала.
Хорошие результаты этот мультипликатор дает при оценке предприятий сферы услуг (реклама, страхование, ритуальные услуги). Он универсален, не зависит от методов ведения бухгалтерского учета и не требует от оценщика необходимости проведения сложных корректировок.
Мультипликатор цена/балансовая стоимость (P/BV), для определения которого необходимо цену акций компаний-аналогов поделить на величину их балансовой стоимости на дату оценки. Практически такая информация обычно недоступна. Вместо этого эксперты-оценщики используют величину реального капитала компании на конец последнего финансового года. Нельзя использовать величину реального капитала компаний-аналогов, относящуюся к более поздним, чем момент оценки, датам, за исключением случаев, когда временные различия относительно несущественны.
Финансовой базой для расчета является либо величина чистых активов, либо полная стоимость активов оцениваемой компании и компаний-аналогов. Причем за основу можно брать как информацию официальных балансовых отчётов компаний, так и скорректированную величину, полученную оценщиком расчетным путем.
Приобретенные и учтенные в балансе нематериальные активы должны быть исключены из балансов компаний-аналогов и оцениваемой компании, поскольку P/BV-мультипликаторы должны рассчитываться и применяться только в расчете на материальную часть акционерного капитала [2].
Оптимальная сфера применения данного мультипликатора – оценка холдинговых компаний, либо оценка в случае необходимости срочной продажи крупного пакета акций, входящего в состав портфеля ценных бумаг оцениваемой компании.
Мультипликатор цена/чистая стоимость активов (P/NAV) можно применять в том случае, если соблюдаются все следующие условия:
оцениваемая компания имеет значительные вложения в собственность: недвижимость, ценные бумаги, оборудование;
основной деятельностью компании является хранение, покупка и продажа такой собственности;
существуют аналогичные компании, продающиеся на рынке, что позволяет получить достаточную рыночную информацию об активах.
В отличие от мультипликатора P/BV при применении мультипликатора P/NAV величина акционерного капитала должна быть установлена на основе рыночной стоимости базовых материальных активов и пассивов. Нетто-активы равны сумме всех активов по их рыночной цене, уменьшенной на величину рыночной стоимости долговых обязательств компании, которая часто может быть равна балансовой стоимости этих обязательств.
В процессе оценки аналитик стремится определить максимальное число мультипликаторов, поскольку применение их к финансовой базе оцениваемой компании приведет к появлению нескольких вариантов стоимости, существенно отличающихся друг от друга. Диапазон полученных результатов может быть достаточно широким. Поэтому большое число используемых мультипликаторов поможет оценщику выявить область наиболее обоснованной величины.
Считается, что крупные предприятия лучше оценивать на основе чистой прибыли. Мелкие компании – на основе прибыли до уплаты налогов, поскольку в этом случае устраняется влияние различий в налогообложении. Ориентация на мультипликатор цена/денежный поток предпочтительна при оценке предприятий, в активах которых преобладает недвижимость. Если предприятие имеет достаточно высокий удельный вес активной части основных фондов, более объективный результат даст использование мультипликатора цена/прибыль [2].
Особо следует отметить, что числовые значения рыночных мультипликаторов не остаются постоянными, а изменяются вместе с конъюнктурой рынка готового бизнеса в рамках отраслей национальной экономики.
При выборе мультипликатора для оцениваемой компании задача состоит в том, чтобы найти значение, которое точно позиционирует цель относительно альтернативных инвестиционных вариантов. Обычно оценщику крайне сложно найти одну компанию, которая могла бы быть полностью идентичной оцениваемому объекту. Поэтому при оценке специалист вынужден ориентироваться на значения мультипликаторов нескольких сопоставимых компаний одновременно [1].
Литература.
1. Царев В.В., Кантарович А.А. Оценка стоимости бизнеса: Теория и методология: учебное пособие для вузов. – М.: Юнити-Дана, 2012. – 578 с.
2. Чеботарёв Н.Ф. Оценка стоимости предприятия (бизнеса): Учебник для бакалавров. – М.: Дашков и К, 2014. – 253 с.